De l'avenir du titre Apple

Quelques lignes d'horizon 2015 pour Apple... avec tous les risques qu'un tel exercice de style comporte ! A prendre avec beaucoup de recul...

Pour schématiser, Apple c'est aujourd'hui 60Mds$ de CA en, en croissance d'environ 50% sur l'année dernière, et environ 12Mds$ de profits nets, opèrant sur 4 marchés principaux :

- Les ordinateurs personnels, un marché d'environ 400 millions d'unités où la gamme des Mac s'écoule à 15 millions d'unités/an, soit une part de marché de l'ordre de 4%.

- Les lecteurs MP3, un marché de 60 millions d'unités environ dans lequel les iPod ont plus de 70% de parts de marché et s'écoulent à environ 50 millions d'unités par an.

- Les téléphones portables, un marché de 1,5 milliard d'unités, où Apple vend actuellement près de 50 millions d'iPhone, soit 3% de parts de marché. Si on ne considère que le sous segment des smartphones, le marché doit être d'environ 200M d'unités, avec Apple en prenant 20-25%.

- Les tablettes tactiles, segment assez inclassable actuellement puisque Gartner ne les compte pas dans ses statistiques d'ordinateurs personnels. Apple devrait en vendre autour de 12 millions d'unités en 2010, bien plus que les estimations initiales les plus optimistes, a réinventé et relancé la catégorie et représentera 90% de ce marché cette année.

Le marché valorise 23 fois les résultats d'Apple, soit une capitalisation de 280Mds$ (23x12Mds$ de profits nets). Ce multiple étant très haut dans l’attente d’une forte croissance prévue des résultats dans le futur.

L'avenir d'Apple dépend de sa dynamique sur chacun des segments. Mais il est clair que les 2 segments avec la plus grande croissance devraient être les 2 derniers, iPhone et iPad.

- Les ventes d'iPod sont en déclin en volume, sauf pour le Touch en très forte croissance, ce qui fait monter l'ASP (average selling price) de la gamme et le total des revenus (en croissance de +4% au Q3 2010 vs Q3 2009 malgré des volumes en baisse globale de 10%). Le Touch pouvant d'ailleurs s'apparenter à une mini tablette tactile. A horizon 2015, j'imagine pour Apple des ventes globalement inchangées par rapport à aujourd’hui, soit environ 10Mds$ +/- 2Mds$.

- Concernant les ventes de Mac, on peut faire l'hypothèse qu'elles continueront de progresser, passant de 15M d'unités à peut-être 25M dans 5 ans. Soit aux alentours de 30Mds$ de CA +/- 5Mds$.

Reste après les 2 segments "compliqués" avec des risques importants de me planter totalement !

- Sur la téléphonie mobile, je prends l'hypothèse que le segment smartphones dans son ensemble représentera 30% du total du marché et donc au moins 500 Millions d'unités en 2015, soit un marché global qui faut un peu plus que doubler sur 5 ans (il a fait +65% cette année). En prenant une part de marché d'Apple de 20% (donc d'une part très loin d'être dominante en terme d'OS, Androïd passant devant, et d'autre part inférieure à celle détenue actuellement), on arrive à 100 millions d'iPhone et 50Mds$ de CA généré +/- 10Mds. A noter que l'ASP iPhone est actuellement de 600$ environ.

- L'exercice devient encore plus délicat concernant le marché des tablettes, totalement balbutiant aujourd'hui, entièrement relancé par Apple en 2010. Néanmoins, je crois beaucoup à ce marché et le vois bien représenter 250 Millions d'unités en 2015 (contre 12 à 15M en 2010 seulement), déclinés en plusieurs formats (de 7 à 10"). La question est après de savoir si Apple aura plutôt une PDM "à la iPod", avec 70%+, ou "à la iPhone" avec environ 20% ? Avec sa maîtrise des technologies tactiles et de l'intégration hard-soft, son pricing agressif, sa distribution large (maintenant en vente chez Walmart, Target, Verizon), je prends l'hypothèse qu'Apple restera un acteur dominant avec une PDM de l'ordre d'au moins 35%, soit aux alentours de 80 millions d'iPad vendus et une quarantaine de milliards de $ de CA, +/- 10Mds$.

Au final, sur ces 4 lignes de produits, j'arrive à un CA total de l'ordre de 130Mds$, +/-25Mds$. En rajoutant le reste, notamment les revenus de l'iTunes Store (CA actuel de 4Mds$ annuel, peut-être 15Mds$ en 2015), j'extrapole à la louche un chiffre d'affaires entre 150 et 200Mds$ pour Apple en 2015.

Avec un taux de rentabilité que je fixe entre 15 et 20% (vs 20% aujourd'hui), on aurait alors entre 22 et 40Mds$ de résultat net. Evidemment, c'est large, et ce ne sont encore que des lignes d'horizon, qui n'engagent que leur auteur...

Le multiple que la Bourse donnera à ces profits dépendra de la dynamique d'alors et des perspectives de croissance, ce sera entre 12 et 20 sans doute. Au final, cela devrait nous faire une market cap à 500Mds$ +/- 200Mds$, et donc un cours de Bourse entre 300 et 700$...

Certes, la fourchette est large, mais au final, dans les 5 ans, le cours de Bourse d’Apple devrait au pire stagner par rapport aux 300$ d'aujourd'hui et pourrait au mieux faire du x2,5 environ. On ne prend donc pas énormément de risque à miser aujourd'hui sur Apple dans une perspective à 5 ans.

Ceci n'exclut évidemment pas des consolidations ponctuelles, suite à un mauvais trimestre (ou tout du moins moins bon qu'anticipé) tout comme les irrationnalités exhubérantes ponctuelles. Dans un cas on pourrait en profiter pour se renforcer, dans l'autre vendre partiellement...

Bon, c'était un exercice de style, histoire de fixer quelques grandes lignes d'horizon à terme...Ce qui ne dit absolument pas quel sera le cours de Bourse dans 24h ni même dans 12 ou 24 mois !

Il y a quelques semaines, j'indiquais que je deviendrais nerveux si le cours de Bourse dépassait rapidement les 300$, ce qui est actuellement le cas...Donc je suis maintenant très prudent et me suis largement allégé en AAPL.

Mise à jour et commentaires arès la publication des trimestriels :

Excellent dans l'absolu, nouveau trimestre record, mais déception néanmoins pour les ventes d'iPad et la guidance Q4

- 4,2M d'iPad : aie, décevant car très en dessous des attentes (mais exceptionnel néanmoins dans l'absolu, ça fait 7,5M d'iPad écoulés depuis le 3 avril, alors qu'on en attendait initialement que 5 à 6M sur toute l'année 2010), mais attendons de voir si c'est une question de livraisons ou de demande plus molle qu'anticipée ?

- 14,1M d'iPhone : wow !! +91% vs 2009, très impressionnant, très supérieur à la croissance du marché des smartphones. De fait, l'iPhone reste pour l'instant LE plus gros driver de croissance d'Apple et représente ce trimestre 42% du CA total !

- 3,9M Mac : wow !! +27% vs 2009. Le Mac n'est pas mort et sa croissance est très supérieure à celle du marché. On attend un nouvel MacBook Air à court terme.

- 9,1M d'iPod : aie, dans le bas de la fourchette des attentes. -11% vs 2009, reste à voir l'ASP qui devrait se relever avec un mix plus favorable grâce encore une fois au Touch.

- 20,3Mds$ de CA : wow !! +66% vs 2009

- Guidance sur le Q4 calendaire (Q1 fiscal 2011) : 23 Mds$, bien, mais avec un résultat net par action de 4,8$, en dessous des attentes, ça ce n'est pas très bon (vs les attentes).

Dans l'absolu, une société qui est sur une tendance de plus de 80Mds$ de CA annuel et garde encore une croissance de 70%, c'est tout simplement unique dans l'histoire économique !

Et enfin, Apple avait 51Mds$ de trésorerie à la fin du trimestre dernier...

Mes prévisions de 150 à 200Mds$ de CA en 2015 ne changent évidemment pas après les résultats ! A noter même que je suis plutôt prudent, ça ne fait jamais qu'un doublement en 5 ans du CA par rapport au rythme actuel, ce alors qu'ils viennent de faire du quasi +70% de croissance sur 12 mois !

Michel DE GUILHERMIER

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