Anticipations et choix pour 2011
Par Loïc Abadie;
Je souhaiterai pour commencer de bonnes fêtes de fin d'année et une très
bonne et prospère année 2011 à tous les lecteurs.
Voici donc quelques tendances qui pourraient se dégager en 2011 :
A) Les tendances économiques pour les pays développés
2010 a vu l'établissement d'une croissance artificielle en Europe et aux USA, mis sous perfusion intensive de déficits publics, atteignant en moyenne 7 à 10% du PIB dans la plupart des pays développés. Cette croissance artificielle ne crée pas d'emplois, et la contraction de la dette privée se poursuit lentement aux USA. Cependant, elle a permis une reprise de la consommation et de l'activité dans les services et l'industrie.
Parmi les quatre indicateurs qui m'ont permis de bien anticiper la récession de 2008-2009 (courbe des taux, agrégat M prime / TMS1, immobilier, chômage), deux sont au vert : la courbe des taux qui reste normale, et l'agrégat monétaire TMS1 dont la croissance, certes en baisse sensible, reste à des niveaux supérieurs à ceux de 2001 et 2007.
Le taux de chômage est à surveiller : la formation d'une figure
en creux signalerait un risque de récession, mais il est difficile de parler de
figure en creux pour l'instant, alors que nous sortons à peine du pic de chômage
de la précédente vague de crise.
L'immobilier enfin : Les ventes de logements neufs restent à des niveaux historiquement bas qui rendent l'indicateur inutilisable.
Nous le voyons, la situation est beaucoup moins claire qu'en 2007, et les eux scénarios les plus probables sont :
1. croissance molle ou stagnation selon un scénario à la Japonaise.
Dans ce scénario, les USA pourraient continuer tranquillement, comme en 2010, sur la voie de la fuite en avant, en maintenant un déficit voisin de 10% du PIB, et des vagues successives de « quantitative easing » sans être inquiétés par les marchés (taux restant bas et dollar restant peu affecté). L'Europe suivrait le mouvement avec une politique à peine plus rigoureuse qu'en 2010, avec la BCE qui finirait par acheter les dettes des pays les plus fragiles pour faire baisser les taux.
Nous aurions dans ce contexte une stagnation des principaux indices.
2. Retour en mode « récession ».
Dans ce second scénario, la pression des investisseurs et leurs inquiétudes sur la solvabilité des états seraient trop fortes pour permettre la poursuite de la fuite en avant au rythme de 2009 et 2010 : Les dirigeants seraient alors obligés d'infléchir leur politique vers plus de rigueur, avec pour conséquence la fin de la croissance artificielle observée actuellement.
L'exemple de la Grèce, déjà revenue en mode récession, nous a montré que dans le contexte exceptionnel dans lequel nous nous trouvons aujourd'hui, il n'y a aucun avertissement préalable sur la courbe des taux (inversion ou aplatissement) quand la récession est provoquée par une menace sur la solvabilité d'un état. L'obligation d'adopter en urgence des mesures de rigueur pour éviter (ou plutôt reporter un peu !) le défaut de paiement de l'état suffit.
Nous aurions dans ce contexte une forte chute des principaux indices.
Il est actuellement très difficile de choisir entre ces deux scénarios, le n°2 finira sans doute par l'emporter, mais vu qu'il est entièrement dépendant de la psychologie des investisseurs et de leur jugement sur les dettes publiques, le timing est très difficile à prévoir.
B) Pays émergents et matières premières
Un ralentissement marqué me semble probable sur les deux principales économies émergentes : Chine et Inde.
• En chine, la courbe des taux s'aplatit, avec des taux à 7 jours désormais proches des taux à 15 ans, sans être inversée pour l'instant. Ce mouvement se produit sous l'effet d'un début de relèvement des taux courts par les autorités monétaires, pour enrayer l'inflation naissante dans ce pays, et la croissance trop rapide du crédit. Cette hausse des taux courts risque de mettre un terme à la bulle sur le crédit et l'immobilier qui se développe depuis deux ans environ.
• En Inde, la courbe des taux est déjà inversée, ce qui est un signe fort en faveur d'un net ralentissement de la croissance dans les trimestres à venir.
Les matières premières, dont le comportement est très lié au comportement des économies émergentes risquent donc de connaître une année 2011 moins favorable (l'indice CRB a progressé de 13,5% en 2010). On se méfiera notamment des métaux de base dont les cours se rapprochent actuellement des plus hauts de 2008.
C) La zone euro et la crise de la dette.
Les budgets des pays d'Europe du Sud, de la France, de la Grande-Bretagne et des USA devraient rester en fort déficit. Les inquiétudes sur les dettes de la Grèce, du Portugal, de l'Irlande, de l'Espagne et de l'Italie ont donc toutes les chances de durer et de s'amplifier. D'autres pays pourraient être concernés (la France étant le plus fragile des pays que les marchés classent encore parmi les « bons élèves »).
Dans ce contexte, il est évident que ni le FMI, ni le FESF (fonds européens de stabilité financière) n'ont les moyens de garantir les dettes de tous ces pays : La dette publique de l'union européenne avoisine les 9000 milliards d'€, alors que les ressources du FMI et du FESF se chiffrent seulement en centaines de milliards.
Le seul organisme capable d'agir dans ce contexte est la BCE, qui pourrait imiter les USA et la Grande-Bretagne en faisant du quantitative easing et en rachetant les dettes publiques de divers pays européens.
L'autre alternative serait un éclatement partiel de la zone euro sous l'impulsion de l'Allemagne, dont les contribuables n'ont aucune envie de renflouer les cigales du Sud, et qui exigerait alors un plan de restructuration des dettes publiques des pays les plus fragilisés.
Pour ma part, j'estime qu'en cas d'aggravation de la situation, l'option « quantitative easing » européen est la plus probable (assortie de plans de rigueur pour tous les pays qui seraient soutenus par la BCE), parce que les banques allemandes (et françaises) sont très exposées aux dettes des PIIGS, et auraient tout à perdre d'un éclatement de la zone euro.
D) Les classes d'actifs.
Les actions :
Nous l'avons vu précédemment, il y aura sur la zone euro au mieux une stagnation ou une très faible croissance, au pire un retour à une situation de récession.
Dans ce contexte où un fort risque de retournement baissier des marchés reste présent, il faudra être très sélectif sur le choix des valeurs, et garder une part importante de liquidités :
• Eviter les placements indiciels.
• Eviter de façon générale les valeurs supposées être "de croissance" (sauf présence simultanée d'une décote ou d'une valorisation vraiment attractive).
• Privilégier par contre les valeurs défensives répondant aux critères suivants (qui ne sont qu'un premier filtre avant étude plus approfondie) :
1) Présence d'une décote sur capitaux propres tangibles (capitaux propres – écarts d'acquisition & actifs incorporels) + valeur bénéficiaire sur au moins 4 des 5 derniers exercices, dont 2010.
Ou :
2) Valeur ayant prouvé ses capacités de résistance à la crise (exercice 2009 dans le vert), dont les capitaux propres tangibles couvrent presque la capitalisation boursière + faible PER en 2010 (<8) ou dividende régulier sur les derniers exercices (> 5%).
Ou :
3) Valeur à fort rendement (dividende > 7% hors élements exceptionnels), et ayant prouvé ses capacités de résistance à la crise en 2009 en maintenant un bon résultat et un bon niveau de dividende (> 6%) sur l'exercice 2009.
Des valeurs de ce type ont déjà été proposées sur ce site en 2010, il y en aura d'autres en 2011.
Immobilier :
Il n'y a pas grand chose de nouveau à dire sur ce sujet, tant que les rendements moyens resteront aussi bas, et que les prix seront aussi hauts par rapport à la normale historique (tunnel de Friggit), on restera à l'écart de façon générale, il y a quand même beaucoup mieux à faire qu'acheter un appartement à Paris qui rapportera au mieux 2,5 ou 3% de rendement locatif net (avant fiscalité !).
Bien entendu, pour les fouineurs ou les bricoleurs capables de dénicher un projet offrant un bon rendement locatif (7 à 8% brut minimum), la situation est tout à fait différente, il ne s'agit pas de rejeter l'immobilier en bloc, mais d'être très sélectif et exigeant sur les rendements pour se protéger d'un risque de baisse prononcé sur plusieurs années.
Si vous êtes allergique à l'idée de garder du cash en attendant les soldes, et que vous éprouvez un besoin urgent d'acheter de l'immobilier sans trouver de projet offrant un rendement correct, il est toujours possible d'acheter en bourse des valeurs foncières. Au moins elles pourront être revendues rapidement si la conjoncture se retourne, vous offriront un bon rendement si la conjoncture résiste et vous n'aurez pas d'emprunt sur les bras vu que c'est la société cotée qui se charge d'emprunter à votre place !
Matières premières et émergents :
Nous l'avons vu plus haut, méfiance sur ce secteur, en raison des risques importants de ralentissement qui pèsent sur l'Inde et la Chine. Là encore, il ne s'agit pas de tout rejeter en bloc, mais d'être exigeant et sélectif sur les fondamentaux des valeurs choisies : encore et toujours du rendement, un ratio réserves en terre / capitalisation le plus élevé possible et un PER raisonnable.
Si on s'en tient aux grosses valeurs, des pétrolières comme Total, Total Gabon sont des choix acceptables, la sud-africaine Sasol (cotée aux USA et en Allemagne) étant aussi intéressante sur le long terme pour son expertise dans le domaine d'avenir du coal to liquide (synthèse de pétrole synthétique à partir du charbon).
Métaux précieux :
Je maintiens mon conseil de détenir 7 à 10% d'or physique (part dans le patrimoine total) à titre d'assurance contre le risque toujours présent sur la solvabilité d'un nombre important d'états européens. L'or est à mon avis préférable à l'argent, ce dernier métal étant plus sensible à un retournement baissier sur les matières premières (l'or étant moins sensible et moins lié aux usages industriels grâce à l'existence d'une demande importante pour l'or d'investissement qui s'est vérifiée depuis plusieurs années maintenant).
Assurance-vie :
Cette fois, vu les risques importants présents sur les dettes des pays de l'Europe du Sud, je recommanderai d'éviter toute souscription de nouveaux contrats d'assurance-vie (fonds en euros compris). Il n'y a pas d'inconvénient à garder pour l'instant les anciens fonds bénéficiant de l'exonération fiscale (il sera toujours possible de retirer sa mise n'importe quand), mais la visibilité n'est maintenant plus suffisante pour s'engager sur plusieurs années dans un nouveau contrat.
Swings baissiers :
Je continuerai pour ma part à en faire en 2011 (tout en gardant une part d'actions décotées). On veillera à ce que ce soit en quantités raisonnables, et en étant sélectif sur les points d'entrée : notamment avoir un EPCR 5j sous son enveloppe inférieure (graphique publié régulièrement sur objectif éco) et un VIX ayant fait au moins une mèche sous sa bollinger inférieure.
Liquidités :
Je continuerai aussi à garder une part de liquidités importantes en PEA, parce que le contexte n'est toujours pas inflationniste actuellement, et qu'il y a un risque important de rechute de l'économie.
Pour ceux qui ont une vision différente de la situation, et que l'idée de garder du cash dans l'attente de soldes gêne par manque de rendement, il existe une solution alternative qui consiste à "parquer son cash" dans des valeurs défensives à fort dividendes : certaines caisses régionales du crédit agricole, des actions pétrolières comme Total, des sociétés foncières, des concessions routières comme la SMTPC...
Cela dit, il faut bien garder à l'esprit que toute reprise de l'inflation (à laquelle je ne crois pas à court et moyen terme) serait associée à une hausse des taux, ce qui serait défavorable à tous les actifs à taux fixe (dont l'immobilier et les valeurs de rendement). Seuls les matières premières et l'or seraient alors favorisés dans un premier temps.
Loic Abadie
Voici donc quelques tendances qui pourraient se dégager en 2011 :
A) Les tendances économiques pour les pays développés
2010 a vu l'établissement d'une croissance artificielle en Europe et aux USA, mis sous perfusion intensive de déficits publics, atteignant en moyenne 7 à 10% du PIB dans la plupart des pays développés. Cette croissance artificielle ne crée pas d'emplois, et la contraction de la dette privée se poursuit lentement aux USA. Cependant, elle a permis une reprise de la consommation et de l'activité dans les services et l'industrie.
Parmi les quatre indicateurs qui m'ont permis de bien anticiper la récession de 2008-2009 (courbe des taux, agrégat M prime / TMS1, immobilier, chômage), deux sont au vert : la courbe des taux qui reste normale, et l'agrégat monétaire TMS1 dont la croissance, certes en baisse sensible, reste à des niveaux supérieurs à ceux de 2001 et 2007.
L'immobilier enfin : Les ventes de logements neufs restent à des niveaux historiquement bas qui rendent l'indicateur inutilisable.
Nous le voyons, la situation est beaucoup moins claire qu'en 2007, et les eux scénarios les plus probables sont :
1. croissance molle ou stagnation selon un scénario à la Japonaise.
Dans ce scénario, les USA pourraient continuer tranquillement, comme en 2010, sur la voie de la fuite en avant, en maintenant un déficit voisin de 10% du PIB, et des vagues successives de « quantitative easing » sans être inquiétés par les marchés (taux restant bas et dollar restant peu affecté). L'Europe suivrait le mouvement avec une politique à peine plus rigoureuse qu'en 2010, avec la BCE qui finirait par acheter les dettes des pays les plus fragiles pour faire baisser les taux.
Nous aurions dans ce contexte une stagnation des principaux indices.
2. Retour en mode « récession ».
Dans ce second scénario, la pression des investisseurs et leurs inquiétudes sur la solvabilité des états seraient trop fortes pour permettre la poursuite de la fuite en avant au rythme de 2009 et 2010 : Les dirigeants seraient alors obligés d'infléchir leur politique vers plus de rigueur, avec pour conséquence la fin de la croissance artificielle observée actuellement.
L'exemple de la Grèce, déjà revenue en mode récession, nous a montré que dans le contexte exceptionnel dans lequel nous nous trouvons aujourd'hui, il n'y a aucun avertissement préalable sur la courbe des taux (inversion ou aplatissement) quand la récession est provoquée par une menace sur la solvabilité d'un état. L'obligation d'adopter en urgence des mesures de rigueur pour éviter (ou plutôt reporter un peu !) le défaut de paiement de l'état suffit.
Nous aurions dans ce contexte une forte chute des principaux indices.
Il est actuellement très difficile de choisir entre ces deux scénarios, le n°2 finira sans doute par l'emporter, mais vu qu'il est entièrement dépendant de la psychologie des investisseurs et de leur jugement sur les dettes publiques, le timing est très difficile à prévoir.
B) Pays émergents et matières premières
Un ralentissement marqué me semble probable sur les deux principales économies émergentes : Chine et Inde.
• En chine, la courbe des taux s'aplatit, avec des taux à 7 jours désormais proches des taux à 15 ans, sans être inversée pour l'instant. Ce mouvement se produit sous l'effet d'un début de relèvement des taux courts par les autorités monétaires, pour enrayer l'inflation naissante dans ce pays, et la croissance trop rapide du crédit. Cette hausse des taux courts risque de mettre un terme à la bulle sur le crédit et l'immobilier qui se développe depuis deux ans environ.
• En Inde, la courbe des taux est déjà inversée, ce qui est un signe fort en faveur d'un net ralentissement de la croissance dans les trimestres à venir.
Les matières premières, dont le comportement est très lié au comportement des économies émergentes risquent donc de connaître une année 2011 moins favorable (l'indice CRB a progressé de 13,5% en 2010). On se méfiera notamment des métaux de base dont les cours se rapprochent actuellement des plus hauts de 2008.
C) La zone euro et la crise de la dette.
Les budgets des pays d'Europe du Sud, de la France, de la Grande-Bretagne et des USA devraient rester en fort déficit. Les inquiétudes sur les dettes de la Grèce, du Portugal, de l'Irlande, de l'Espagne et de l'Italie ont donc toutes les chances de durer et de s'amplifier. D'autres pays pourraient être concernés (la France étant le plus fragile des pays que les marchés classent encore parmi les « bons élèves »).
Dans ce contexte, il est évident que ni le FMI, ni le FESF (fonds européens de stabilité financière) n'ont les moyens de garantir les dettes de tous ces pays : La dette publique de l'union européenne avoisine les 9000 milliards d'€, alors que les ressources du FMI et du FESF se chiffrent seulement en centaines de milliards.
Le seul organisme capable d'agir dans ce contexte est la BCE, qui pourrait imiter les USA et la Grande-Bretagne en faisant du quantitative easing et en rachetant les dettes publiques de divers pays européens.
L'autre alternative serait un éclatement partiel de la zone euro sous l'impulsion de l'Allemagne, dont les contribuables n'ont aucune envie de renflouer les cigales du Sud, et qui exigerait alors un plan de restructuration des dettes publiques des pays les plus fragilisés.
Pour ma part, j'estime qu'en cas d'aggravation de la situation, l'option « quantitative easing » européen est la plus probable (assortie de plans de rigueur pour tous les pays qui seraient soutenus par la BCE), parce que les banques allemandes (et françaises) sont très exposées aux dettes des PIIGS, et auraient tout à perdre d'un éclatement de la zone euro.
D) Les classes d'actifs.
Les actions :
Nous l'avons vu précédemment, il y aura sur la zone euro au mieux une stagnation ou une très faible croissance, au pire un retour à une situation de récession.
Dans ce contexte où un fort risque de retournement baissier des marchés reste présent, il faudra être très sélectif sur le choix des valeurs, et garder une part importante de liquidités :
• Eviter les placements indiciels.
• Eviter de façon générale les valeurs supposées être "de croissance" (sauf présence simultanée d'une décote ou d'une valorisation vraiment attractive).
• Privilégier par contre les valeurs défensives répondant aux critères suivants (qui ne sont qu'un premier filtre avant étude plus approfondie) :
1) Présence d'une décote sur capitaux propres tangibles (capitaux propres – écarts d'acquisition & actifs incorporels) + valeur bénéficiaire sur au moins 4 des 5 derniers exercices, dont 2010.
Ou :
2) Valeur ayant prouvé ses capacités de résistance à la crise (exercice 2009 dans le vert), dont les capitaux propres tangibles couvrent presque la capitalisation boursière + faible PER en 2010 (<8) ou dividende régulier sur les derniers exercices (> 5%).
Ou :
3) Valeur à fort rendement (dividende > 7% hors élements exceptionnels), et ayant prouvé ses capacités de résistance à la crise en 2009 en maintenant un bon résultat et un bon niveau de dividende (> 6%) sur l'exercice 2009.
Des valeurs de ce type ont déjà été proposées sur ce site en 2010, il y en aura d'autres en 2011.
Immobilier :
Il n'y a pas grand chose de nouveau à dire sur ce sujet, tant que les rendements moyens resteront aussi bas, et que les prix seront aussi hauts par rapport à la normale historique (tunnel de Friggit), on restera à l'écart de façon générale, il y a quand même beaucoup mieux à faire qu'acheter un appartement à Paris qui rapportera au mieux 2,5 ou 3% de rendement locatif net (avant fiscalité !).
Bien entendu, pour les fouineurs ou les bricoleurs capables de dénicher un projet offrant un bon rendement locatif (7 à 8% brut minimum), la situation est tout à fait différente, il ne s'agit pas de rejeter l'immobilier en bloc, mais d'être très sélectif et exigeant sur les rendements pour se protéger d'un risque de baisse prononcé sur plusieurs années.
Si vous êtes allergique à l'idée de garder du cash en attendant les soldes, et que vous éprouvez un besoin urgent d'acheter de l'immobilier sans trouver de projet offrant un rendement correct, il est toujours possible d'acheter en bourse des valeurs foncières. Au moins elles pourront être revendues rapidement si la conjoncture se retourne, vous offriront un bon rendement si la conjoncture résiste et vous n'aurez pas d'emprunt sur les bras vu que c'est la société cotée qui se charge d'emprunter à votre place !
Matières premières et émergents :
Nous l'avons vu plus haut, méfiance sur ce secteur, en raison des risques importants de ralentissement qui pèsent sur l'Inde et la Chine. Là encore, il ne s'agit pas de tout rejeter en bloc, mais d'être exigeant et sélectif sur les fondamentaux des valeurs choisies : encore et toujours du rendement, un ratio réserves en terre / capitalisation le plus élevé possible et un PER raisonnable.
Si on s'en tient aux grosses valeurs, des pétrolières comme Total, Total Gabon sont des choix acceptables, la sud-africaine Sasol (cotée aux USA et en Allemagne) étant aussi intéressante sur le long terme pour son expertise dans le domaine d'avenir du coal to liquide (synthèse de pétrole synthétique à partir du charbon).
Métaux précieux :
Je maintiens mon conseil de détenir 7 à 10% d'or physique (part dans le patrimoine total) à titre d'assurance contre le risque toujours présent sur la solvabilité d'un nombre important d'états européens. L'or est à mon avis préférable à l'argent, ce dernier métal étant plus sensible à un retournement baissier sur les matières premières (l'or étant moins sensible et moins lié aux usages industriels grâce à l'existence d'une demande importante pour l'or d'investissement qui s'est vérifiée depuis plusieurs années maintenant).
Assurance-vie :
Cette fois, vu les risques importants présents sur les dettes des pays de l'Europe du Sud, je recommanderai d'éviter toute souscription de nouveaux contrats d'assurance-vie (fonds en euros compris). Il n'y a pas d'inconvénient à garder pour l'instant les anciens fonds bénéficiant de l'exonération fiscale (il sera toujours possible de retirer sa mise n'importe quand), mais la visibilité n'est maintenant plus suffisante pour s'engager sur plusieurs années dans un nouveau contrat.
Swings baissiers :
Je continuerai pour ma part à en faire en 2011 (tout en gardant une part d'actions décotées). On veillera à ce que ce soit en quantités raisonnables, et en étant sélectif sur les points d'entrée : notamment avoir un EPCR 5j sous son enveloppe inférieure (graphique publié régulièrement sur objectif éco) et un VIX ayant fait au moins une mèche sous sa bollinger inférieure.
Liquidités :
Je continuerai aussi à garder une part de liquidités importantes en PEA, parce que le contexte n'est toujours pas inflationniste actuellement, et qu'il y a un risque important de rechute de l'économie.
Pour ceux qui ont une vision différente de la situation, et que l'idée de garder du cash dans l'attente de soldes gêne par manque de rendement, il existe une solution alternative qui consiste à "parquer son cash" dans des valeurs défensives à fort dividendes : certaines caisses régionales du crédit agricole, des actions pétrolières comme Total, des sociétés foncières, des concessions routières comme la SMTPC...
Cela dit, il faut bien garder à l'esprit que toute reprise de l'inflation (à laquelle je ne crois pas à court et moyen terme) serait associée à une hausse des taux, ce qui serait défavorable à tous les actifs à taux fixe (dont l'immobilier et les valeurs de rendement). Seuls les matières premières et l'or seraient alors favorisés dans un premier temps.
Loic Abadie
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