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Dettes souveraines : la tension actuelle illustre la nouvelle cartographie des dettes d’Europe du sud

Par La rédaction;

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Un nouveau mouvement d’élargissement des spreads s’est manifesté sur les marchés obligataires souverains européens. Les emprunts d’Etat à 10 ans grec et portugais ont subi une hausse respective proche de 60 et 50 points de base depuis une dizaine de jours.

Pour l’équipe de BBVA France, ce mouvement correspond avant tout à une réaction d’aversion à court terme, qui s’est concrétisée par des flux sortants de capitaux sur ces emprunts d’Etat. Pierre-Yves Domeneghetti, Directeur de la salle des marchés de BBVA France, explique que « les banques, qui achètent massivement de la dette souveraine, ont souhaité se protéger contre une situation globale de mark-to-market, lorsque les valeurs boursières technologiques américaines ont fortement corrigé, le 15 mai. In fine, les banques ont choisi de couper leur ‘carry trade’ sur les obligations souveraines périphériques et c’est cet arbitrage qui a causé la hausse des taux longs et l’élargissement des spreads, entre certains taux périphériques et le Bund allemand. »

Pierre-Yves Domeneghetti précise que la récente hausse des taux obligataires ne s’est pas réalisée de façon uniforme : « si le qualificatif ‘périphérique’ est commode pour désigner les emprunts d’Etat réputés les plus risqués, une distinction s’impose car les dettes d’Europe du sud ne représentent plus un ensemble homogène : l’Espagne et l’Italie ont su retrouver les faveurs de la quasi intégralité des institutionnels, quand le Portugal et la Grèce restent des marchés où le plus grand nombre ne s’aventure pas.

À 3% à peine, la dette espagnole est actuellement à un niveau historiquement bas. On observe d’ailleurs le retour d’une corrélation positive entre le taux espagnol et le taux allemand, les deux courbes évoluant de plus en plus de concert. C’était le cas avant l’éclatement de la crise en 2008 et l’avènement du risque ‘pays’ » ajoute le directeur de la salle des marchés.

La robustesse du comportement des obligations espagnoles s’explique notamment par la profondeur et la liquidité du marché national en comparaison, par exemple, à celui de la Grèce. « La liquidité du marché obligataire espagnol est un avantage. Cela permet aux différents intervenants institutionnels de s’y positionner sans difficulté, en achetant directement des blocs d’obligations et dans de meilleures dispositions pour gérer activement les papiers. »

Concernant la politique monétaire de la Banque Centrale Européenne, la plupart des intervenants de marché s’attendent à la mise en place de mesures non conventionnelles, a fortiori au regard de la hausse récente de la volatilité sur certaines dettes. « Cette option n’est pas une nécessité absolue. Mario Draghi a fait preuve d’une très grande habileté dans sa communication depuis l’été 2012. La force de son discours et la détermination affichée par la BCE ont suffi à apaiser la crise des dettes souveraines et garantir la pérennité de la zone euro. Le déploiement d’un ‘quantitative easing’ à l’européenne n’est pas indispensable aujourd’hui.

Nous sommes encore dans une logique de carry trade sur papiers d’Etat, qui contribue à améliorer la rentabilité des banques : celles-ci se financent auprès de la BCE à un taux quasi nul et s’octroient du rendement en achetant des papiers souverains périphériques à des taux rémunérateurs.

Tant qu’il n’y a pas de tension significative sur l’Eonia et tant qu’il y a une pente significative entre les taux de la BCE et les taux souverains périphériques, alors il n’y a pas d’urgence pour que la banque centrale passe à l’acte. Dans ces conditions, l’appétit pour les dettes souveraines restera intact » conclut Pierre-Yves Domeneghetti.

Ce commentaire de marché est signé BBVA


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