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Le PEAD est issu d’un événement ponctuel et induisant une forte réaction
comportementale dans la vie d’une action. Ces incidents sont la conséquence
d’une nouvelle information disponible par les opérateurs et les obligeant à
réévaluer le juste prix théorique de l’actif.
De telles informations peuvent déclencher des rallyes de plusieurs mois voire
années ou au contraire inverser une précédente tendance. En effet si vous prêtez
attention à une action ayant déjà développé une large avancée, vous devriez
pouvoir identifier une série de séances sur fort volume après une annonce qui
est justement à l’origine de la dérive haussière des prix.
Une anomalie structurelle de marché
En 1968, Ball et Brown ont rendu public pour la 1ère fois le résultat d’une
anomalie récurrente constatée sur le marché des actions au cours de ce dernier
siècle. Cette dernière consiste en la persistance d’une dérive haussière ou
baissière des cours de bourse allant de 1 à 3 mois après l’annonce d’un profit
trimestriel respectivement supérieur ou inférieur aux attentes du consensus.
La plupart du temps, lorsque des recherches sur les inefficiences de marché sont
publiées, les opérateurs commencent à les exploiter jusqu’à ce que l’anomalie
disparaisse complètement. Le symbole le plus représentatif de cette affirmation
c’est LTCM qui a explosé en plein vol en augmentant son effet levier
progressivement pour conserver ses rendements malgré la disparition graduelle de
l’anomalie exploitée (resserrement des spread). On peut dans ce dernier cas
parler d’anomalie éphémère et non structurelle.
Chaque trimestre, les entreprises publient leurs résultats, et parmi celles-ci
un petit nombre provoque de bonnes ou mauvaises surprises. L’incidence est
visible sur l’évolution des cours de bourse dans le sens de la surprise et sur
une période d’environ 2 mois. Pourtant si vous demandez à un professeur «
académique » de finance comment cela est supposé se produire, il vous répondra
que les marchés étant efficients, les prix devraient « gapper » et s’ajuster
instantanément au bon niveau de prix lorsque le bénéfice est annoncé.
Des faits et seulement des faits
La réalité c’est que le marché n’intègre pas immédiatement et totalement
l’information contenue dans l’annonce de profit, cette anomalie renvoie
littéralement à la cave la théorie de l’efficience des marchés. En effet elle
peut être expliquée par la psychologie des opérateurs comme nous l’avons vu plus
haut.
Mais l’autre gros facteur à l’origine du momentum des prix s’explique par la
mécanique d’entrée et de sortie en position des gros fonds. Un fond de pension
aura de grosses difficultés à constituer une ligne sur un titre après une
annonce de résultat exceptionnel. En effet, ces gros investisseurs ont de gros
capitaux à investir, et construire une ligne de 1% sur une gestion de 1 milliard
de dollars est tout autre chose que 1% sur 100 millions de dollars.
A cause de la taille de leurs ordres, ils sont obligés d’étaler leurs achats sur
plusieurs semaines afin d’éviter un envol démesuré des prix dû au relatif manque
de liquidité sur le titre. Moins le titre est liquide et possède un faible
flottant et plus l’impact sera prononcé. Plus l’annonce est hors consensus et
plus le nombre de gros fonds à s’intéresser au titre sera important.
En somme, le compte rendu de l’étude Ball et Brown explique que la variable «
profit » représente le critère le plus important dans l’impact des mouvements
boursiers d’une action à court terme et à long terme. Autrement dit, les gros
opérateurs qui génèrent 70% de l’activité sur les marchés financiers, se
focalisent principalement sur ce facteur pour conforter leur analyse et
enclencher le processus d’accumulation ou de liquidation d’une ligne dans leur
portefeuille.
La conséquence est qu’à chaque annonce de résultat, l’action d’une
entreprise a le potentiel de décaler dans les deux directions pendant 1 à 3 mois
s’il y a effet de surprise. Les tests statistiques ont généré de solides retours
sur investissement.
Une surprise sur les résultats est la différence entre ce que l’entreprise a
publié et ce que les analystes attendaient. Une surprise positive implique une
publication bien meilleure que ce qu’attendaient les analystes et inversement
pour une surprise négative.
Quelques études Statistiques
Ball & Brown 1968
Voici les différents portefeuilles constitués sur la base d’une surprise sur les
bénéfices.
Source : Ball & Brown 1968
En utilisant 3 différents facteurs dans le niveau de surprise, Ball et Brown
montrent que l’impact de la surprise lorsqu’elle va de pair avec la tendance de
fond, déclenche un trend d’environ 3 mois.
Bernard & Thomas 1989
Voici le résultat du PEAD, aussi appelé « l’effet SUE », mais en nombre de jours
après l’annonce :
Source : Bernard & Thomas 1989
Ce graphique issu de l’étude de Bernard et Thomas en 1989 met en avant le
momentum sur les cours de bourse qui a été enregistré après l’annonce, jour
après jour. Le 1er mois est le plus rémunérateur. La dérive dans le sens de
l’annonce est significative pendant une durée de 3 mois.
Effet du PEAD sur les Small, Mid et Large Cap
Cette étude met avant l’importance de l’impact de ces annonces sur les petites
capitalisations boursières, trimestre après trimestre.
Source : Bernard & Thomas 1990
Les grosses capitalisations enregistrent des performances bien moins
intéressantes.
L’effet de propagation
Il est rare de trouver une surprise sur bénéfice unique et isolée ; ce type de
résultat est exceptionnel et peut être expliqué par une acquisition. La plupart
du temps une bonne entreprise continue à battre le consensus pendant plusieurs
trimestres. Ce phénomène s’explique par le changement des conditions de base du
secteur.
En effet ces surprises signalent une évolution sur le long terme de
l’environnement économique qui est propre à l’entreprise et à son industrie. On
peut parler de propagation sectorielle et temporelle. Lorsqu’une dynamique
sectorielle se met en marche et qu’un résultat inattendu est publié ; les
recherches montrent que la probabilité augmentent de 74%.(source : Zacks) quant
au fait que l’entreprise batte à nouveau les attentes à la prochaine annonce.
La saison des résultats “Earning season”
La saison des résultats d’entreprise représente chaque trimestre un potentiel
grand virage dans la vie d’une action. C’est le moment ou les nouvelles
entreprises de croissance se révèlent au public en affichant des résultats
exceptionnels. Chaque trimestre les investisseurs trouveront des actions
complètement ignorées, inconnues, et occasionnant des surprises pouvant
déboucher sur des mouvements de prix explosifs. Nous l’avons vu, c’est comme
cela que le marché est structuré par les intervenants.
Sur le marché français, les annonces de chiffre d’affaires sont trimestrielles
tandis que les annonces de bénéfice sont la plupart du temps semestrielles. En
plus du peu de titres disponibles à la négociation, le manque de dates de
publications rend ce marché moins opportun à l'observation de PEAD.