Une pratique cachée par les investisseurs

Merci JPG pour cet article sur le "Windows dressing". très intéressant.

tres belle analyse, merci

Effectivement ces derniers entrants dans la VAD font un peu plus 3% du capital. Mais il y a déjà à cette heure plus de 3% du capital qui a été échangé. Donc si on imagine que leurs précautions étaient prises ils sont pour une bonne part les artisans de la brusque envolée de ce matin.

Et en tout cas ce n'est pas le Windows dressing qui a fait acheter Atos qui au contraire a dû être banni par la plupart des fonds d'investissement.

Et si c’était Noël..

Bonjour

Cela peut être drôle si les 5 derniers entrants shorts rachètent leurs positions

car on est déjà à -25 voire - 30 %

MELQART ASSET MANAGEMENT (UK) LTD 10/10/2023 1,51% 12,95

BG MASTER FUND ICAV 06/12/2023 0,71% 6,09

B&G MASTER FUND PLC 06/12/2023 0,63% 5,40

KITE LAKE CAPITAL MANAGEMENT (UK) 30/11/2023 0,51% 4,37

KITE LAKE CAPITAL MANAGEMENT (UK) LLP 30/11/2023 0,51% 4,37

Acheter les valeurs stars de l’année 
permet d’améliorer 
la présentation 
d’un portefeuille. Tout ce qu’il faut savoir sur le «window dressing», une pratique dont les professionnels parlent assez peu…

Par Laurent Saillard

Publié le 15/12/2023 à 07h05 | mis à jour le 15/12/2023 à 08h16

Noël et les fêtes de fin d’année approchent. Une période optimale pour encourager la consommation. La vitrine des magasins se doit d’être alléchante. C’est donc une période où on la soigne particulièrement. À l’origine, le terme anglophone window dressing est utilisé pour décrire l’effort mis dans la présentation des produits exposés dans une vitrine – pour les mettre en valeur. Une technique commerciale de base, incontournable, et particulièrement soignée au moment des ventes de fin d’année.

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Mais cette notion est aussi appliquée au domaine de la finance. Le window dressing, en comptabilité, fait référence à l’optimisation de la présentation des chiffres comptables d’une société, pour en améliorer l’apparence. Et, dans la gestion d’actifs, le window dressing, traduit par «habillage de portefeuille», désigne la pratique par laquelle les gérants de fonds ajustent la composition de leur portefeuille en fin d’année, afin de présenter une image plus favorable de leur gestion pour l’exercice écoulé.

Ils peuvent ainsi montrer, au moment du bilan du 31 décembre, que certaines valeurs qui se sont illustrées par leurs gains en Bourse figurent bien dans leurs principales positions. Par conséquent, le gérant n’a pas raté les bons investissements «L’objectif est surtout de rassurer les souscripteurs sur la capacité du gérant à «être dans le coup», à «être dans le marché» et à «ne pas être passé à côté»», explique un professionnel. Cette stratégie peut momentanément influencer la perception des performances du fonds, embellir son image, et aussi attirer davantage d’investisseurs potentiels.

Des motivations multiples

Les motivations derrière le window dressing sont en effet multiples. Outre l’objectif d’attirer de nouveaux investisseurs, les gestionnaires cherchent à éviter les retraits du fonds par les détenteurs existants, qui seront sensibles aux performances optimisées et à la présence de valeurs qui ont connu un vrai succès au cours de l’exercice.

«Courant décembre, les gestionnaires peuvent vendre des positions peu performantes pour acheter des titres ayant mieux performé au cours de l’année, ce qui améliore les statistiques de rendement du portefeuille», explique un gérant. En revanche, «comme ils ont acheté les titres au niveau le plus élevé de l’année, ils n’ont pas forcément intérêt à les garder longtemps. Ils peuvent prévoir de les revendre début janvier, afin de ne pas subir des baisses de cours dues à d’éventuelles prises de bénéfices ultérieures», précise-t-il. Dans les portefeuilles internationaux, on a ainsi vu apparaître tardivement certains des Magnificent Seven («sept magnifiques») de Wall Street, et notamment Nvidia, révélation boursière de l’année.

Une autre approche consiste à éviter les positions à risque. En décembre, les gestionnaires peuvent réduire leur exposition, en partie ou en totalité, à des actifs jugés risqués, pour minimiser les pertes potentielles, ou ne pas faire apparaître des «canards boiteux» dans le rapport de fin d’année. Ils peuvent ainsi éviter d’exposer les valeurs délaissées ou massacrées, qui auraient été conservées par con­vic­tion de long terme, d’autant qu’elles continueront à souffrir au moins jusqu’à fin décembre puisque la majorité des gérants auront à cœur de ne pas les détenir en position visible au moment du reporting annuel.

Dix valeurs qu'il fallait éviter en 2023

Nom [code] Cours (1) Performance depuis le 1er janvier (1)

Orpea [ORP] 0,014 € 99,6%

Clariane [CLARI] 2,20 € 78,2%

Euroapi [EAPI] 5,03 € 63,6%

Worldline [WLN] 15,79 € 56,8%

Voltalia [VLTSA] 8,37 € 50,9%

Alstom [ALO] 11,34 € 50,3%

Teleperformance [TEP] 117,80 € 47,1%

Nexity [NXI] 14,49 € 44,4%

Eutelsat [ETL] 3,87 € 44,3%

Ayvens (exALD) [ALD] 6,63 € 38,4%

Affichage des éléments 1 à 10 sur 10 éléments

Techniques d’habillage

Le repositionnement sectoriel est courant aussi, mais se prati­que toute l’année. En ajus­tant la pondération de leur portefeuille selon les secteurs ou les thématiques en vogue, des gestionnaires cherchent à capitaliser sur les tendances du marché. Sur un plan plus technique, ces modifications effectuées courant décembre peuvent optimiser les métriques de performance, telles que le ratio de Sharpe ou le ratio d’information, qui permettent d’évaluer le rendement ajusté au risque.

«L’équipe de gestion peut profiter de la faible volatilité constatée en général dans la période de fin d’année, à l’approche des fêtes et pendant la trêve des confiseurs. Les valeurs achetées mi-décembre sont conservées pendant une période où leurs cours décalent peu, et elles peuvent être conservées si le gérant s’est finalement forgé une conviction de long terme sur la valeur», détaille un professionnel de l’investissement. Mais, comme indiqué, elles peuvent aussi être revendues début janvier, parce qu’elles ont été achetées à un niveau de valorisation élevé.

Les techniques d’habillage peuvent également être utilisées pour renforcer le style de gestion d’un fonds qui se présente au départ plutôt comme neutre, en accentuant son style «growth» (valeurs de croissance) ou «value» (valeurs décotées), en fonction de la tendance dominante sur le marché.

Dix valeurs qu'il fallait détenir en portefeuille

Nom [code] Cours (1) Performance depuis le 1er janvier(1)

Stellantis [STLAP] 21,01 € +58,4%

Accor [AC] 35,15 € +50,5%

Seb [SK] 111,01 € +41,8%

Safran [SAF] 165,26 € +41,3%

Technip Energies [TE] 20,30 € +38,4%

Hermès [RMS] 1 995 € +38,1%

Publicis [PUB] 81,50 € +37,2%

Saint-Gobain [SGO] 62,60 € +37,1%

Solutions 30 [S30] 2,30 € +35,3%

STMicroelectronics [STMPA] 44,55 € +35%

Affichage des éléments 1 à 10 sur 10 éléments

Des questions d’ordre éthique

Bien que l’habillage de portefeuille semble initialement relever d’une stratégie astucieuse, il soulève des questions d’ordre éthique. Cette pratique peut induire les investisseurs en erreur, car les performances optimisées sur le bilan de fin d’année ne reflètent pas nécessairement la qualité intrinsèque du gestionnaire du fonds. De plus, la focalisation sur le court terme peut compromettre la vision à long terme et la stabilité du portefeuille. Or, pour l’épargnant, ce qui doit primer, c’est la stratégie à long terme.

Des études universitaires réalisées surtout en Amérique du Nord montrent que le window dressing est une réalité dans la gestion d’actifs. Mais, bien que la pratique de l’habillage de portefeuille soit considérée comme courante dans le métier, les études ayant essayé de vérifier son existence donnent toutes des résultats mitigés et peu convaincants.

Le reporting mensuel au service de la transparence

Pour en faire la preuve, il faudrait avoir l’inventaire de la totalité du portefeuille quelques semaines avant la fin de l’année et suivre son évolution au jour le jour, une information qui n’est pas révélée au public et sur lequel le conservateur des titres a un devoir de confidentialité (sauf en cas de fraude manifeste, s’il veut dégager sa responsabilité, ce qui est un tout autre cas de figure).

Les gérants les plus transparents communiquent de façon régulière les dix premières lignes qui composent leurs fonds dans le «reporting», réalisé sur une base mensuelle. C’est l’outil de communication principal de la société de gestion qui permet aux épargnants de savoir, avec un arrêté chaque fin de mois, ce qui s’est passé dans le fonds. L’équipe de gestion indique aussi les mouvements principaux du mois, à l’achat et à la vente. «Nous ne pratiquons pas du tout de window dressing, indique un gérant spécialisé dans les petites valeurs, car nous assumons notre gestion de conviction. C’est pour cette raison que des investisseurs nous suivent. Nous n’allons donc pas changer notre pro­cessus d’investissement juste pour faire de l’affichage, parce que ce n’est pas la promesse que nous avons faite à nos détenteurs de parts», poursuit-il.

Des intérêts convergents

La majorité des gérants se défendent d’avoir recours à l’habillage de portefeuille, mais souvent sans revendiquer pour autant leur absence totale de pratique. Si cette technique conduit à écarter ou alléger les mauvaises positions, et à acheter ou renforcer les valeurs en vue, cela ne nuit pas à l’intérêt de l’épargnant à court terme, qui converge avec celui du gérant du fonds…

Afficher les actions au sommet et… cacher les valeurs massacrées

Il arrive que deux valeurs d’un même secteur aient des parcours boursiers inverses la même année. En 2023, l’un des exemples est donné par Ferrari et Porsche. Deux valeurs de l’automobile sportive haut de gamme. Rien ne pouvait laisser penser que, au 11 décem­bre, l’écart serait d’une telle ampleur. L’action Ferrari affiche à cette date une hausse de 72% depuis le 1er janvier, et celle de Porsche un recul de 12% . En 2023, il valait donc mieux avoir Ferrari en porte­­feuille et laisser Porsche au garage. En tout cas, au moins pour la deuxième partie de l’année. Dans les fonds qui affichent des marques haut de gamme en tête de portefeuille, on voit Ferrari apparaître, alors que Porsche est peu présent en vitrine.

La progression de l’indice américain S&P 500 illustre elle aussi ce grand écart, qui peut justifier d’avoir en haut de portefeuille les succès de l’année pour rassurer l’épargnant. Les dix actions au palmarès de l’indice, incluant les sept «Magnificent» (voir le graphique ci-dessus), représentent à elles seules

80% de sa performance en 2023.

Montrer les succès, rester discret sur les accidents

L’habillage de portefeuille peut ainsi être un moyen de profiter de ces distorsions de marché. Un fonds d’actions mondiales qui affiche en décembre dans ses principales positions les «sept merveilles» de Wall Street et quelques autres succès (voir le tableau) ne peut que ravir son détenteur, à qui on présente leur progression annuelle respective. L’épargnant ne reprochera jamais à un gérant de fonds de faire une bonne performance, en ligne avec le marché…