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Une approche par cas d’investissement pour exploiter les inefficiences de marché

Par Diamant Bleu, le 03/02/2014

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Dans un environnement économique en amélioration, les marchés boursiers regorgent d’actifs sous-valorisés, même après cinq années de hausse continue aux Etats-Unis. Pour profiter de cet important potentiel de rattrapage, une approche sélective par « cas d’investissement » bien spécifiques est indispensable.   
 
Même si la croissance du PIB de la zone euro restera modeste cette année (estimée à 1,0%, contre 3,7% à l’échelle mondiale selon le FMI), la reprise économique devrait jouer en faveur d’une amélioration des profits des sociétés. Les prochains mois devraient permettre à celles-ci de concrétiser leurs efforts de réorganisation par de meilleurs niveaux de rentabilité, tout en amorçant une croissance de leurs ventes (« top line growth ») plus soutenue. Un double phénomène que les marchés actions n’ont pas encore totalement intégré. Aux Etats-Unis, le marchés est, dans l’ensemble, mieux valorisé. La situation économique et budgétaire du pays est bien plus avantageuse et les marchés actions l’ont anticipé. Les indices actions américains se traitent dans leur ensemble à des niveaux de valorisation qui sont plutôt de l’ordre de 15 à 20 fois les profits actuels.
 
Est-ce à dire qu’il ne faut pas investir aux Etats-Unis car le marché est trop cher ? Qu’il faut concentrer les portefeuilles sur la zone euro, dont les actions sont meilleur marché ? Pas tout à fait. Nous observons plutôt que les marchés de part et d’autre de l’Atlantique regorgent d’actifs encore mal valorisés. Exploiter ces inefficiences de valorisation nécessite une approche sélective et discriminante des titres, non pas sectorielle, thématique ou géographique – des approches dépassées et inadaptées au contexte globalisé des marchés –, mais par « cas d’investissement ».
 
En Europe, on distingue aujourd’hui trois catégories d’actions : les valeurs ayant bien performé et plutôt chères ; les valeurs bon marché pour de bonnes raisons (qu’on a l’habitude d’appeler « value traps ») ; enfin,  les valeurs bon marché pour de mauvaises raisons. C’est précisément dans ce troisième groupe que les idées d’investissement sont les plus intéressantes. Il s’agit tout particulièrement de certains titres du secteur bancaire européen, pour lesquels le retard de valorisation est souvent conséquent et plus vraiment légitime.

La banque portugaise Espirito Santo en est un très bon exemple. Longtemps sous pression en raison des risques systémiques associés à la qualité d’emprunteur du pays – le cours de bourse a traité jusqu’à  25% des actifs –, le titre a toutes les raisons de poursuivre son redressement dans les mois à venir. Comme d’autres banques des pays périphériques (Banco Santander en Espagne, Intesa Sanpaolo en Italie), Espirito Santo va continuer à tirer parti d’un environnement de marché en amélioration et de la reconstitution de ses fonds propres.
 
Certains segments de l’industrie sont également bien positionnés. Le redémarrage de l’activité économique et en particulier la reprise du marché automobile mondial ont déjà largement profité aux sociétés impliquées dans le secteur comme Duerr, spécialiste à divers niveaux des chaines de montage automobile. Depuis le début de l’année 2009, le cours de l’indice Eurostoxx Autos a progressé de 200% alors que le cours de Duerr a progressé de 1400%. Le constat d’une reprise cyclique est identique pour certains acteurs comme Arcelor ou Eramet.

Le ralentissement de la croissance en Chine, notamment, semble déjà bien intégré dans la valorisation très faible de ces titres. Et structurellement, le rééquilibrage du modèle économique chinois, davantage tourné vers la consommation domestique dans les années à venir, permettra tout au moins au cours des matières premières de se stabiliser. Cela devrait représenter un facteur de soutien pour ces titres.      
 
La situation est différente mais pas moins intéressante aux Etats-Unis. Si les marchés sont dans leur ensemble mieux valorisés, un certain nombre de méga-caps comme General Electric ou Caterpillar accusent un vrai retard de revalorisation. Ces valeurs sont restées à l’écart du cycle haussier des marchés US, engagé en mai 2009. Par ailleurs, les thématiques sous-jacentes au pays telles que « l’indépendance énergétique », « la reprise du cycle de l’équipement » ou encore « le rôle stratégique des terres rares » présentent autant d’opportunités d’investissement à plus long terme.  
 
S’il est exact que des marchés chroniquement sous-évalués comme ceux de la zone euro présentent structurellement plus d’opportunités, on ne saurait se limiter à cette seule zone géographique et les Etats-Unis, le Japon, bientôt certains marchés émergents, présentent d’innombrables opportunités d’investissement.

Hugues LE MAIRE, Président de Diamant Bleu Canada,
Co-fondateur de Diamant Bleu Gestion


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