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La réunion du Comité fédéral de l'open market (FOMC) de décembre 2025 a délivré un message clair : alors que l'inflation recule enfin et que la croissance reste soutenue, la Fed a décidé de passer d'une réduction de son bilan à une expansion afin de préserver la liquidité des marchés.
Projections économiques : inflation plus faible, croissance résiliente
Le résumé des projections économiques (SEP) de la Fed pour décembre a montré des perspectives de croissance légèrement plus favorables et une baisse plus rapide de l'inflation, par rapport aux dernières projections de septembre :
• Croissance plus soutenue : les responsables de la Fed prévoient désormais une croissance du PIB de 2,3 % en moyenne en 2026 , une révision à la hausse significative par rapport aux 1,8 % annoncés précédemment. Les projections pour 2027 et 2028 ont également été revues à la hausse (à 2,0 % et 1,9 % respectivement), ce qui témoigne de la confiance dans la capacité de l’économie à maintenir une croissance modérée dans les années à venir. Même la croissance prévue pour 2025 a été légèrement rehaussée à 1,7 % (contre 1,6 % en septembre). En résumé, la Fed se montre un peu plus optimiste quant à la dynamique économique à court terme.
• Trajectoire inflationniste plus faible : Les perspectives d’inflation se sont améliorées. L’inflation PCE médiane pour 2025 est désormais de 2,9 % (contre 3,0 %) et de 2,4 % pour 2026, révisée à la baisse par rapport à 2,6 %. Cela indique que les autorités estiment que le processus de désinflation progresse plus rapidement qu’auparavant. D’ici 2027, l’inflation PCE globale est projetée à 2,1 %, pour atteindre 2,0 % en 2028 , soit un retour à l’objectif de 2 %. Les prévisions d’inflation PCE sous-jacente ont également été revues à la baisse à 3,0 % pour 2025 et à 2,5 % pour 2026 (soit environ 0,1 point de pourcentage de moins que les prévisions précédentes), pour converger vers 2,0 % d’ici 2028. Ces projections témoignent d’une confiance accrue dans la poursuite du décrochage de la forte hausse de l’inflation observée pendant la pandémie au cours des prochaines années.
• Perspectives stables en matière de chômage : Les projections du taux de chômage n’ont subi que des modifications mineures . La prévision médiane maintient le chômage autour de 4,5 % au quatrième trimestre 2025 et devrait légèrement diminuer pour atteindre environ 4,2 % d’ici 2027-2028. Notamment, le taux de chômage pour 2027 a été légèrement revu à la baisse (4,2 % contre 4,3 % précédemment), reflétant des perspectives du marché du travail légèrement plus favorables. Dans l’ensemble, la Réserve fédérale s’attend à ce que le chômage se maintienne autour de 4,5 %, une hausse relativement modeste par rapport aux niveaux actuels, ce qui correspond à un scénario d’atterrissage en douceur où l’inflation diminue sans forte augmentation du chômage.
• Taux des fonds fédéraux inchangé : Malgré les variations des prévisions de croissance et d’inflation, la trajectoire médiane des taux d’intérêt projetée est restée globalement inchangée par rapport à septembre. Le membre médian du FOMC prévoit toujours un taux des fonds fédéraux autour de 3,6 % fin 2025, 3,4 % en 2026 et 3,1 % en 2027 , avec un taux neutre à long terme d’environ 3,0 %. Autrement dit, les décideurs politiques n’ont pas modifié de façon significative leurs perspectives en matière de taux, ce qui implique que les baisses de taux déjà anticipées pour 2025-2026 sont toujours jugées suffisantes. Cette stabilité du « diagramme de projection » souligne que la Fed estime être sur la bonne voie : l’inflation diminue et la croissance est stable sans qu’il soit nécessaire de procéder à de nouvelles hausses de taux.
Pris dans leur ensemble, les indicateurs de performance de la Réserve fédérale (SEP) dressent le tableau d'une économie qui ralentit progressivement, où l'inflation devrait se rapprocher de son objectif d'ici 2026-2027 tandis que la croissance ne ralentirait que modérément. Il s'agit de projections relativement optimistes, correspondant presque à l'idéal du juste milieu. Mais la Fed ne se réjouit pas outre mesure ; au contraire, elle tempère ces perspectives par une certaine prudence face aux risques financiers émergents.
Décision politique : une baisse de taux d’un quart de point et un ton prudent
Comme prévu, le FOMC a abaissé la fourchette cible du taux des fonds fédéraux de 25 points de bae lors de cette réunion. La nouvelle fourchette cible est de 3,50 % à 3,75 % , contre 3,75 % à 4,00 % précédemment. Le Comité a justifié cette baisse par une évolution des risques : l'activité économique progresse modérément, mais la création d'emplois a ralenti et l'incertitude demeure élevée , les « risques pesant sur l'emploi » s'étant récemment accentués . En clair, la croissance est satisfaisante pour le moment, mais le marché du travail se fléchit légèrement et la Fed craint un resserrement excessif de sa politique monétaire.
Jerôme Powell et la plupart de ses collègues ont voté en faveur d'une baisse de 0,25 %, malgré trois voix dissidentes, un nombre inhabituel. Selon le communiqué, un membre souhaitait une baisse plus importante de 0,50 %, tandis que deux autres préféraient le statu quo. Cette divergence met en lumière un débat interne : faut-il assouplir rapidement la politique monétaire compte tenu de l'amélioration de l'inflation, ou faire preuve de prudence, sachant que la stabilité des prix n'est pas encore acquise ? Le communiqué a réaffirmé que la Fed restera attentive aux données économiques et « prête à ajuster sa politique monétaire en fonction de l'évolution des risques ». Ainsi, même si les taux baissent actuellement, la Fed ne suit pas une trajectoire prédéterminée ; toute décision ultérieure dépendra de l'évolution des données et des risques.
Il est important de noter que la Fed a également légèrement modifié son discours d'orientation . Elle a souligné qu'elle « évaluera attentivement les données économiques à venir et l'évolution des perspectives » afin de déterminer l'ampleur des ajustements de taux supplémentaires. Le ton est prudent et mesuré, ce qui laisse penser que le seuil pour de nouvelles baisses pourrait être plus élevé maintenant que la politique monétaire se rapproche d'une position neutre. Les responsables souhaitent probablement éviter d'envoyer un signal trop accommodant, tout en se protégeant contre certains risques de détérioration. Globalement, la décision de baisser les taux est conforme au scénario de repli : l'inflation diminue et la Fed se sent à l'aise de freiner ses hausses de taux , mais elle reste vigilante.
Cependant, la décision concernant les taux d'intérêt n'était sans doute pas l'information la plus importante de cette réunion. Le véritable sujet de discussion, et la décision la plus commentée dans les milieux financiers, a été l'annonce de la Fed concernant son bilan et ses opérations de liquidité.
Achats de gestion des réserves (RMP) : un assouplissement quantitatif de fait.
Dans un revirement de politique notable, la Fed a annoncé qu'elle recommencerait à acheter des bons du Trésor augmentant ainsi son bilan, sous l'appellation d'« achats de gestion des réserves ». Il s'agit d'un terme technique, mais son importance est capitale. Après plus de trois ans de resserrement quantitatif (QT),consistant à laisser les actifs se déprécier pour réduire son bilan, la Fed inverse désormais la tendance afin d'injecter des liquidités dans le système.
Selon la déclaration du FOMC, le Comité a estimé que les réserves bancaires avaient atteint le niveau minimal qu'il jugeait « suffisant » et a donc décidé d'initier des achats de titres du Trésor à court terme (bons du Trésor et autres titres à moins de trois ans) afin de maintenir des réserves suffisantes. Concrètement, cela signifie que la Fed achètera régulièrement des bons du Trésor pour empêcher les réserves de diminuer davantage.
La note d'application de la Réserve fédérale de New York détaille les modalités : à compter du 12 décembre, le service des changes augmentera les avoirs de la Fed en titres par le biais d'achats de bons du Trésor (et d'autres titres du Trésor à court terme si nécessaire) afin de maintenir des niveaux de réserves suffisants. Parallèlement, la Fed refinancera tous ses titres du Trésor arrivant à échéance et réinvestira l'intégralité du principal de ses titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) en bons du Trésor.
Pourquoi la Fed ne qualifie-t-elle pas ces opérations d'assouplissement quantitatif (QE) ? Les responsables affirment que ces opérations de gestion des réserves (RMP) constituent une mesure technique de gestion de la liquidité du marché monétaire, contrairement à l'assouplissement quantitatif traditionnel qui vise à stimuler l'économie lorsque les taux sont nuls. De fait, l'« assouplissement quantitatif » implique des achats massifs d'obligations destinés à réduire les rendements à long terme et à dynamiser le crédit en période de menace déflationniste.
Or, la situation actuelle est différente : les taux d'intérêt ne sont pas nuls, l'inflation (bien que plus faible) reste supérieure à l'objectif, et ces achats ont pour seul but d'assurer le bon fonctionnement du système financier . La Fed déclare en substance : « Nous ne cherchons pas à doper l'économie ni à signaler un virage accommodant ; nous veillons simplement à ce que le système ne se bloque pas. » En effet, la directive officielle est d'acheter suffisamment de bons du Trésor pour maintenir des réserves suffisantes , et non de faire baisser les coûts d'emprunt à long terme.
Cela dit, la frontière entre les achats de réserves obligatoires (RMP) et l'assouplissement quantitatif (QE) est ténue. Quel que soit le terme employé, tout nouvel achat net d'actifs augmente le bilan de la Fed et accroît la liquidité du système bancaire. Même si la Fed ne cherche pas à stimuler la demande, ces achats ont pour effet secondaire d'augmenter la masse monétaire en circulation et la liquidité disponible.
Certains critiques ont ironisé en affirmant que les « achats de réserves obligatoires » ne sont rien d'autre qu'un QE déguisé , et ils craignent que cela ne compromette la lutte contre l'inflation ou ne soit perçu comme un achat d'obligations déguisé destiné à financer les finances publiques. La Fed, quant à elle, rétorque que l'ampleur de l'opération sera modeste et son objectif purement technique. Mais au-delà des subtilités sémantiques, la réalité est la suivante : après une longue période de réduction de son bilan , la Fed a opté pour une politique d' augmentation des actifs .
Cette mesure est très similaire à celle prise par la Fed fin 2019 , lorsque la pénurie de réserves sur le marché des pensions au jour le jour l'a contrainte à acheter des bons du Trésor pour renforcer les réserves bancaires. À l'époque, la Fed insistait sur le fait qu'il ne s'agissait pas d'un « QE », comme elle le fait encore aujourd'hui. Mais les marchés avaient clairement perçu cette mesure comme un assouplissement des conditions financières. La situation actuelle est analogue, et le nouveau programme de gestion des réserves (RMP) de la Fed présente de fortes similitudes avec les opérations de 2019 : une injection préventive de liquidités pour éviter des tensions de financement .
Pourquoi la Fed injecte des liquidités maintenant : tensions de financement et pénurie de réserves
Qu’est-ce qui a incité la Fed à prendre cette décision ? En résumé, la liquidité du système financier est devenue dangereusement tendue après des années de réduction drastique de son bilan. Les réserves bancaires, les dépôts de trésorerie que les banques détiennent auprès de la Fed, ont fortement diminué à mesure que la Fed laissait ses actifs se réduire.
Elles ont culminé à environ 4 300 milliards de dollars en 2021 et sont tombées récemment à environ 2 800 milliards de dollars. La stratégie de la Fed a consisté à réduire les réserves à un niveau suffisamment « suffisant » pour contrôler les taux d’intérêt, sans pour autant créer d’excès. Il semble que nous ayons atteint ce seuil. Comme l’a indiqué la Fed, les réserves ont « retombé à des niveaux suffisants » , ce qui signifie que toute baisse supplémentaire pourrait compromettre ce niveau. Autrement dit, la marge de liquidité était presque épuisée.
Plusieurs événements survenus ces derniers mois ont exacerbé la crise de liquidités :
• Forte augmentation de l'offre de titres du Trésor : Le Trésor américain a émis un volume important de bons du Trésor et d'obligations, que les acteurs du marché doivent absorber. Cette « forte hausse des émissions de bons du Trésor » (due en partie à l'augmentation des emprunts publics sous la nouvelle administration) a considérablement réduit les liquidités disponibles dans le système. L'argent utilisé par les investisseurs pour acquérir ce flot de titres du Trésor provient des dépôts bancaires et des fonds monétaires, ce qui a pour effet de vider les réserves des banques.
• L'envolée des taux de pension au jour le jour : Un signe révélateur de tension est la pression à la hausse sur le marché des pensions au jour le jour, où les banques et les fonds se prêtent mutuellement des titres du Trésor. Les taux d'emprunt en pension ont parfois dépassé la fourchette cible de la Fed , indiquant une pénurie de liquidités par rapport à la demande de prêts à court terme. De fait, ces dernières semaines, le taux de financement garanti au jour le jour (SOFR, principal indice de référence des pensions) a dépassé le taux directeur de la Fed à plusieurs reprises. Cette situation rappelle celle de septembre 2019, lorsqu'une pénurie de liquidités avait fait exploser les taux de pension et contraint la Fed à intervenir. La Fed souhaite éviter qu'une telle perturbation ne se reproduise.
• Compte général du Trésor (TGA) : Récemment, des événements exceptionnels, comme une brève paralysie des services fédéraux, ont affecté la gestion de trésorerie du Trésor. Lorsque le gouvernement est dans l’incapacité de dépenser (comme lors d’une paralysie des services fédéraux), le solde du compte du Trésor auprès de la Réserve fédérale (le TGA) peut augmenter fortement, car les fonds ne sont pas décaissés. Un solde élevé du TGA a pour effet de réduire les réserves du système bancaire. Les analystes ont noté qu’une forte hausse du TGA, conjuguée à une importante émission de bons du Trésor, a contribué à un resserrement inhabituel des marchés monétaires au début du trimestre. En substance, le gouvernement a déposé davantage de liquidités auprès de la Réserve fédérale, réduisant ainsi les réserves en circulation dans les banques.
• Le resserrement quantitatif a atteint ses limites : la Fed réduisait progressivement son portefeuille d’obligations (QT) depuis mi-2022, mais elle a décidé d’y mettre un terme le 1er décembre 2025 en raison d’une liquidité devenue trop tendue. Toutefois, le simple arrêt de la réduction des émissions n’était pas suffisant : même après l’annonce de la fin du QT par la Fed en octobre, les taux de repo sont restés élevés. Cela a indiqué que le système avait besoin d’une injection active de liquidités, et pas seulement d’un arrêt des achats. De nombreux observateurs s’attendaient à ce que la Fed doive reprendre ses achats d’actifs début 2026, mais la persistance des tensions l’a contrainte à agir plus tôt. La Fed a pris les devants, évitant ainsi une potentielle volatilité des conditions de financement en fin d’année (la fin d’année étant souvent une période de tensions sur la liquidité).
En résumé, la Fed met en œuvre des opérations de gestion des réserves (RMP) pour prévenir une crise de liquidités . Elle souhaite garantir aux banques des réserves suffisantes afin de maîtriser les taux d'intérêt à court terme et de maintenir la stabilité du système financier. Ces opérations constituent essentiellement une assurance contre les dysfonctionnements des marchés monétaires.
Les similitudes avec 2019 sont frappantes : à l'époque, les réserves avaient chuté à environ 1 400 milliards de dollars (soit environ 6,5 % du PIB) et le marché des pensions s'était soudainement effondré. Cette fois-ci, la Fed tente d'agir préventivement avant que la situation ne dégénère.
Notamment, la composition actuelle du bilan de la Fed (avec une faible part de bons du Trésor, soit seulement ~16 % des actifs) est très similaire à celle qui prévalait juste avant la crise des pensions de 2019, un signal d'alarme qui n'a pas échappé aux équipes de la Fed ni aux acteurs du marché. Ils sont déterminés à ne pas retomber dans le même piège de la pénurie de réserves.
Implications pour le marché : L’injection de liquidités soutient les actifs, malgré des perspectives qui s’assombrissent.
Du point de vue du marché, le retour de la Fed à l'expansion de son bilan est un signal positif à court terme . L'augmentation des liquidités tend à assouplir les conditions financières : elle réduit les coûts de financement, resserre les écarts de crédit et, souvent, fait grimper les prix des actifs.
En achetant plus de 40 milliards de dollars de bons du Trésor par mois, la Fed injecte de fait des liquidités fraîches dans le système. De fait, les investisseurs accueillent favorablement cette mesure : elle « devrait atténuer les tensions sur le marché monétaire » et apaiser les craintes d'une trop forte ponction de liquidités par la Fed. On pourrait parler d'un assouplissement discret : la Fed ne baisse pas ses taux de manière agressive, mais elle relâche la pression via son bilan. Ce « cadeau de fin d'année » que représentent les nouveaux achats de la Fed est bienvenu sur les marchés , car il réduit le risque d'une flambée des prix en fin d'année et laisse penser que la Fed soutiendra la liquidité du marché si nécessaire.
On peut d'ores et déjà anticiper quelques effets à court terme :
Les taux de financement à court terme (comme les taux des opérations de pension et des billets de trésorerie) devraient se stabiliser, ce qui contribuera à stabiliser les marchés du crédit dans leur ensemble.
Les actifs risqués (actions, obligations d'entreprises, etc.) devraient bénéficier d'un soutien grâce à l'atténuation des tensions financières . Fin 2019, rappelons-nous que les achats de liquidités de la Fed, hors programme d'assouplissement quantitatif, ont coïncidé avec une forte hausse des actions début 2020. De même, cette injection de liquidités pourrait soutenir les prix des actifs à l'approche de 2026.
Toutefois, cette conjoncture de marché plus favorable pourrait n'être que temporaire . Il est important de mettre en perspective le coup de pouce à court terme apporté par les liquidités de la Fed avec la détérioration sous-jacente des fondamentaux macroéconomiques. La Fed elle-même a reconnu que, si la croissance est acceptable pour l'instant, les « risques de ralentissement » pesant sur l'emploi se sont accrus et l'incertitude demeure élevée.
Les bénéfices des entreprises et les dépenses de consommation pourraient bien ralentir en 2026, compte tenu de l'impact différé des hausses de taux précédentes et des vulnérabilités financières persistantes. Autrement dit, le cycle économique continue d'évoluer vers un ralentissement , même si les mesures de la Fed en atténuent quelque peu les effets.
Voyez les choses ainsi : en augmentant son bilan dès maintenant, la Fed facilite de fait la transition vers 2026. On devrait observer quelques mois d’amélioration du climat économique et de valorisation des actifs grâce à une liquidité accrue. Cela correspond à ce que nous avons constaté lors d’épisodes précédents ; par exemple, lorsque la Fed a opéré un virage stratégique en 2019, le S&P 500 et d’autres actifs à risque ont connu une forte hausse pendant un certain temps. La liquidité peut primer sur les fondamentaux à court terme. Mais à terme, si l’économie se dirige vers la récession ou si les bénéfices se contractent, cette réalité se répercutera sur les marchés plus tard en 2026.
En résumé, la réunion du FOMC de décembre 2025 marque un tournant décisif . La Fed a enfin déclaré : « Assez de resserrement monétaire ! Nous devons nous assurer que le système financier dispose de suffisamment de liquidités. » Elle a de nouveau abaissé ses taux et, plus important encore, a injecté massivement des liquidités via les achats de réserves.
Bien qu'elle refuse de parler d'assouplissement quantitatif (QE), l'effet est similaire : le bilan de la Fed va croître au lieu de se réduire. Le bilan ne peut évoluer que dans deux directions, à la hausse ou à la baisse, et il est actuellement à la hausse , ce qui signifie davantage de liquidités sur le marché.
Cette décision a été motivée par des signes manifestes de tensions de financement et le souvenir douloureux de la crise des pensions de 2019. Elle témoigne du pragmatisme de la Fed : elle agira pour maintenir la stabilité, même si cela implique de recourir à des mesures qui ressemblent à un QE en pleine lutte contre l'inflation.
Pour les investisseurs et les observateurs de marché, la conclusion est double. À court terme, ce changement de politique soutient les marchés : il allège la pression sur le système financier et indique que la Fed ne tolérera pas de pénurie de liquidités. À plus long terme, cependant, il ne modifie pas la trajectoire macroéconomique d'un ralentissement.
Nous abordons l'année 2026 avec une politique monétaire légèrement plus accommodante (baisse des taux, augmentation du bilan), ce qui devrait amortir le ralentissement et pourrait prolonger quelque peu la hausse des actifs en fin de cycle. Mais il est important de rappeler que les liquidités ne peuvent masquer les problèmes que temporairement .
Je m'attends à ce que cette injection de liquidités de la Fed permette aux marchés de traverser plus sereinement le premier semestre 2026. Ensuite, nous verrons si l'optimisme de la Fed dans ses projections se confirme, ou si la détérioration économique sous-jacente commencera à se faire sentir malgré l'abondance de liquidités.
Pour l'instant, le message de la Fed est clair : elle a sorti le tuyau des liquidités et elle n'hésitera pas à l'utiliser pour maintenir le système en état de marche tandis que nous naviguons sur la voie à venir.
