(ABC Bourse) - La première offre du consortium Orange-Bouygues-Free, bien qu'immédiatement rejetée par Patrick Drahi, a fait monter le cours en bourse des deux opérateurs cotés, les marchés anticipant les futurs bénéfices d'une consolidation du marché français des télécoms. Alors que les trois opérateurs peinent à finaliser une seconde offre, un recul pourrait avoir de dramatiques conséquences sur la valorisation d'Orange et de Bouygues – à moins que l'électron libre Xavier Niel ne donne lui-même le coup de grâce ?

Les marchés auraient-ils mis la charrue avant les bœufs ? Depuis que le consortium composé d'Orange, Iliad (Free) et Bouygues Telecom a déposé, mi-octobre 2025, une offre conjointe de rachat de SFR, le cours des deux opérateurs cotés (Iliad étant pour sa part sorti de la bourse en 2021) s'est envolé : +31% pour Orange et +37% pour Bouygues Telecom. Autrement dit, les marchés ont très positivement réagi à la perspective d'un prochain retour à trois opérateurs, anticipant les bénéfices d'une consolidation du secteur.

Le rachat de SFR par ses trois concurrents tricolores signerait en effet la fin de la guerre des prix entre opérateurs, en favorisant un environnement concurrentiel et tarifaire plus soutenable. En clair, Orange, Free et Bouygues verraient dans un tel scénario leurs tarifs, et leurs marges, augmenter – et ce sont bien ces futurs bénéfices qu'ont salués les marchés depuis plusieurs mois. Oui mais : l'offre du consortium a été, dès son dépôt, « immédiatement rejetée » par la direction de l'opérateur au carré rouge, propriété du groupe Altice, lui-même majoritairement détenu par l'homme d'affaires Patrick Drahi.

Une euphorie boursière à double tranchant

Retour à l'envoyeur, donc. Un revers attendu, tant sa réputation de féroce négociateur précède Drahi, qui n'a pas entamé pour l'heure la confiance des marchés. Paradoxalement, cette confiance en un futur deal pourrait se retourner contre ceux auxquels elle profite depuis plusieurs semaines. Car en cas d'échec des négociations, une correction boursière ne manquerait pas d'intervenir et de détruire, mécaniquement, des milliards d'euros de valeur chez Orange et Bouygues. Les états-majors des deux opérateurs sont donc, de ce point de vue, pris à leur propre piège : ou ils surenchérissent et concluent la vente espérée par leurs actionnaires ; ou ils campent sur leurs positions et assument de décevoir les marchés.

Drahi, lui, peut se frotter les mains. Après avoir restructuré la dette de SFR auprès de ses créanciers, le milliardaire est en position de force. Il sait parfaitement que tant Christel Heydemann (Orange) qu'Olivier Roussat (Bouygues) ont « vendu » l'opération à leurs investisseurs respectifs. Et que chaque point de valorisation gagné par ceux-ci depuis octobre dernier est un argument pour maintenir son propre objectif de valorisation de SFR. Bien au-dessus des 17 milliards d'euros initialement proposés, Drahi vise au moins 23,6 milliards, soit le montant qui lui permettrait de conclure le deal sans l'accord préalable de ses actionnaires et créanciers.

En cas d'échec en revanche, une dégringolade des cours en bourse d'Orange et Bouygues serait presque dans l'ordre des choses. L'histoire récente du secteur le confirme : en 2016, quand les discussions sur la vente de Bouygues Telecom à Orange avaient achoppé, le cours de l'ancien opérateur public avait perdu 6% en une séance, et presque 10% sur un mois. Cette dépendance aux réactions des marchés place donc, dix ans plus tard, les mêmes acteurs dans une situation où tout recul stratégique serait immédiatement sanctionné ; tout en offrant à Patrick Drahi un levier pour relever son prix et à Xavier Niel, le propriétaire d'Iliad, une possible porte de sortie.

La pression monte sur le consortium

Car l’attelage formé par les trois potentiels acheteurs demeure précaire, un observateur du dossier qualifiant dès octobre dernier l'existence même du consortium de « miracle ». Non sans raison : unis pour l'occasion, Orange, Bouygues et Free restent d'abord et avant tout des concurrents. Et si tous ont intérêt à la consolidation du marché, aucun ne souhaite, légitimement, renforcer son voisin sur son segment stratégique. Après Car l’attelage formé par les trois potentiels acheteurs demeure précaire, un observateur du dossier être parvenus à s'entendre sur une répartition de la valeur (43% pour Bouygues, 30% pour Iliad et 27% pour Orange) lors de sa première offre, le consortium échoue, pour l'heure, à finaliser une deuxième offre.

C'est ce qu'a confirmé Christel Heydemann, la PDG d'Orange, à la fin du mois de février. « Nous discutons, mais à ce stade, nous n'avons trouvé aucun accord, ni sur le format, ni sur le montant », a confié la dirigeante, qui se montre raisonnablement... pessimiste : « rien ne garantit que nous parviendrons à un accord », a encore lancé la patronne d'Orange. La survie à long terme du consortium est par ailleurs suspendue aux relations entre Xavier Niel et la famille Bouygues, qui sont notoirement glaciales – suffisamment pour convaincre le propriétaire de Free de quitter le navire ?

Xavier Niel en solo ?

Car l'homme d'affaires est, c'est le moins que l'on puisse dire, imprévisible. Du Minitel rose aux sexshops, en passant par la case prison et par le lancement en fanfare de Free, Niel a démontré au cours de son ascension savoir faire fi des convenances du monde des affaires. Se sachant à l'abri des marchés dont il est sorti voici cinq ans, le milliardaire pourrait ainsi quitter la table des négociations, faire capoter le deal et espérer ramasser les morceaux de SFR à la barre d'un tribunal. Où il retrouverait un allié de poids, en la personne de Patrick Drahi lui-même, qui ne fait pas mystère de son intention de vendre SFR à la découpe si aucune offre satisfaisante ne lui est proposée.

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