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Les autres formes d'obligations, partie 1

Les obligations à taux variables, flottants et révisables

Dans la mesure où les cours fluctuent en fonction des taux d'intérêt, il suffit d'assurer en permanence une rémunération égale à celle du marché, notamment à celle des nouvelles émissions, pour maintenir les cours au voisinage du nominal. Les emprunts à taux variable, révisable ou flottant comportent ainsi une clause d'indexation de leur coupon.

La défense contre l'inflation n'est pas aussi bonne qu'avec une indexation du capital sur un chiffre d'affaires, mais la sécurité est satisfaisante en ce qui concerne à la fois le maintien du capital nominal et la certitude de percevoir un revenu équivalent à celui des titres achetés en Bourse ou émis le plus récemment. Dans la mesure où les taux d'intérêt tendent souvent à monter au moins au même niveau que le pourcentage de hausse des prix, il y a tout de même une certaine défense contre la dépréciation de la monnaie (pour le revenu en tout cas) dans la formule de l'obligation à taux variable.

Mécanisme
Le taux d'intérêt de l'obligation est indexé en général sur la moyenne d'un taux de référence calculé dans la majorité des cas sur une période d'un an se terminant à la veille ou quelques jours avant le versement du revenu annuel. Si la moyenne est de 9,81 %, le coupon de l'obligation sera calculé sur ce taux, si elle passe l'année suivante à 10,47 %, l'intérêt versé aux obligations suivra.

L'indexation du capital étant interdite depuis 1959, les émetteurs ont eu recours à l'indexation de l'intérêt avec les taux variables et flottants.

En fait, le mécanisme est fréquemment plus compliqué en raison de l'existence d'un écart ou "spread". Lors de l'émission, il est stipulé que le taux de l'emprunt sera par exemple celui des emprunts d'Etat ou des obligations majoré ou minoré d'un écart de 0,5 % par exemple. Ainsi dans l'hypothèse retenue plus haut, le taux de notre emprunt passerait non pas de 9,81 à 10,47 %, mais de 10,31 à 10,97 %, en raison d'un " spread " de 0,5. On dira que l'emprunt est émis au taux moyen des obligations + 0,5 %. Il peut y avoir aussi des clauses de taux minimum. Un coupon minimum de 8 % sera par exemple garanti quelle que soit l'évolution des taux.

Selon l'éloignement dans le temps de la période retenue pour le calcul de l'indexation, la dénomination des titres change.
On parle d'obligation à taux variable quand la période d'indexation s'achève au moment du détachement du coupon ou juste avant, si bien qu'on ne connaît qu'au dernier moment l'intérêt qui sera versé. Par extension, le nom d'obligation à taux variable est utilisé pour désigner toute obligation à taux indexé.

Quand la période de calcul de l'indexation est suffisamment reculée dans le temps pour que le montant du coupon soit connu à l'avance, généralement lors du détachement de l'intérêt précédent, on parle d'obligation à taux flottant ou révisable. Certaines d'entre elles comportent des coupons semestriels ou trimestriels ou, au contraire, des coupons valables pour plusieurs années.

Multiplication des références
Les taux de référence retenus sont nombreux. On distingue en général les indexations obligataires et les indexations monétaires. Parmi les premières, les plus courantes sont le taux moyen des fonds d'Etat (TME) et le taux moyen des obligations (TMO).

Parmi les secondes, on distingue principalement le taux moyen mensuel du marché monétaire et le taux annuel du marché monétaire. Les coupons des obligations sont alors fixés d'après le loyer de l'argent sur le marché monétaire dont on retient la simple moyenne dans le premier cas et, dans le second, le taux obtenu au bout d'un an, en réinvestissant les intérêts, si bien que le revenu est identique à celui qu'aurait obtenu un placement sur le marché monétaire pendant un an.

Avantages
En principe les cours des emprunts à taux variable ou flottant ne subissent pas les soubresauts du marché des emprunts puisque l'intérêt qu'ils rapportent s'ajuste au bout d'un délai variable mais de manière certaine sur les conditions en vigueur sur le marché. Cela signifie que les cours de ces obligations ne doivent pas en principe baisser notablement au-dessous du nominal mais que, à l'inverse, ils ne peuvent guère s'élever au-dessus.

Toutefois, des considérations de marché provoquent certaines décotes ou surcotes selon que les titres sont délaissés ou au contraire recherchés.
En période de hausse des taux ou d'anticipation d'un tel mouvement, il est en principe conseillé de se porter vers les taux variables qui permettront de profiter de la rémunération accrue des obligations sans subir l'inévitable baisse des émissions anciennes dès lors qu'elles sont à taux fixe.

En période de baisse des taux ou d'anticipation d'un tel mouvement, les obligations à taux fixe bénéficieront d'une valorisation de leurs cours pour des raisons mécaniques qui ne joueront absolument pas pour les taux variables. Le marché de ces derniers risque alors de souffrir d'une désaffection due à la concurrence des obligations à taux fixe devenues beaucoup plus attrayantes.

Signalons enfin que le niveau des emprunts à taux indexé se mesure par leurs cours mais aussi par leurs marges. La marge est la différence positive ou négative entre le rendement effectif d'un emprunt à taux variable et le taux de sa base de référence (obligations ou marché monétaire).

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